Ομιλία του Διοικητή κ. Γ. Προβόπουλου με θέμα: "Διεθνής χρηματοοικονομική κρίση: Προκλήσεις για την οικονομική πολιτική" σε εκδήλωση του Ελληνοβρεταννικού Εμπορικού Επιμελητηρίου
08/12/2008 - Ομιλίες
Η παγκόσμια οικονομία πορεύεται σήμερα «εν μέσω θυέλλης»,
αφού βρίσκεται μπροστά στη μεγαλύτερη πιστωτική και μακροοικονομική κρίση των
τελευταίων 70 χρόνων. Οι ισχυρές αναταράξεις, που ξεκίνησαν τον Αύγουστο του
2007 στις ΗΠΑ και μεταδόθηκαν σε όλο τον κόσμο, συνεχίζονται για δεύτερο έτος,
με κατά διαστήματα έντονες εξάρσεις. Η παράταση της πιστωτικής αναταραχής έχει
επιδεινώσει, και μάλιστα τους τελευταίους μήνες με ραγδαίο ρυθμό, τις προοπτικές
για την παραγωγή, την απασχόληση και το εμπόριο σε όλες τις περιοχές του κόσμου.
Στη φάση που διανύουμε, η χρηματοπιστωτική και η μακροοικονομική κρίση ενισχύουν
η μία την άλλη, σχηματίζοντας ένα φαύλο κύκλο διπλής κατεύθυνσης. Από τη μια, η
χρηματοπιστωτική αστάθεια συμπιέζει τη δραστηριότητα του πραγματικού τομέα της
οικονομίας. Και, με τη σειρά της, η χωλαίνουσα οικονομική δραστηριότητα
δυσχεραίνει την επάνοδο στη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Από αυτόν τον
εξαιρετικά επώδυνο σπειροειδή κύκλο η έξοδος δεν φαίνεται ότι θα είναι εύκολη ή
γρήγορη.
Τις δυσκολίες επιτείνει ένας δεύτερος σπειροειδής και φαύλος
κύκλος, αυτός που έχει τώρα σχηματιστεί μεταξύ των προηγμένων και των
αναδυόμενων οικονομιών. Τα τελευταία χρόνια και μέχρι πρόσφατα, οι ισχυροί
ρυθμοί ανάπτυξης των αναδυόμενων οικονομιών λειτουργούσαν ως ατμομηχανή του
διεθνούς εμπορίου και της παγκόσμιας οικονομικής δραστηριότητας. Σήμερα όμως,
καθώς η ύφεση στις προηγμένες οικονομίες συμπιέζει τις εξαγωγές των αναδυόμενων
οικονομιών, οι τελευταίες έχουν και αυτές εισέλθει σε φάση επιβράδυνσης της
οικονομικής ανάπτυξης, γεγονός που έχει αρνητικές επιπτώσεις για τις εξαγωγές
των προηγμένων οικονομιών και τις δικές τους προοπτικές ανάκαμψης.
Οι παγκόσμιες προκλήσεις απαιτούν παγκόσμιες και ισχυρές
αποφάσεις και παρεμβάσεις. Λόγω της κλίμακας του προβλήματος και της στενής
διασύνδεσης των επιμέρους οικονομιών, αποτελεσματικές λύσεις μπορούν να
προκύψουν μόνο από καλά σχεδιασμένες παρεμβάσεις διεθνούς κλίμακας, που επιπλέον
υλοποιούνται ενορχηστρωμένα και αποτελεσματικά. Για το τεράστιο αυτό και
πολύπλοκο έργο έχουν κινητοποιηθεί οι κυβερνήσεις, οι κεντρικές τράπεζες, οι
φορείς εποπτείας και οι διεθνείς οικονομικοί οργανισμοί, σε βαθμό πρωτοφανή για
τα ιστορικά δεδομένα σε περιόδους ειρήνης. Και οι προσπάθειες όλων κινούνται
προς δύο μείζονες κατευθύνσεις:
-
Πρώτον, εξουδετέρωση των χρηματοπιστωτικών κραδασμών και
ελαχιστοποίηση των δυσμενών επιπτώσεών τους για τον πραγματικό τομέα της
οικονομίας, δηλαδή για τις επιχειρήσεις, τους εργαζόμενους, τα νοικοκυριά.
Αυτό το στόχο έχουν, παραδείγματος χάρη, σε επίπεδο Ευρωπαϊκής Ένωσης, τα
κυβερνητικά σχέδια διάσωσης (rescue plans) των συνολικά 2,1 δις ευρώ και το
πακέτο δημοσιονομικής ώθησης (fiscal stimulus package), το οποίο ισοδυναμεί
με 1,5 % του ΑΕΠ της Ένωσης.
-
Και δεύτερον, θωράκιση του χρηματοπιστωτικού συστήματος
με ρυθμίσεις που θα διασφαλίσουν ότι τα φαινόμενα αστάθειας, που σήμερα
βιώνουμε με τόση ένταση, έκταση και διάρκεια, δεν θα εμφανιστούν ξανά στο
μέλλον.
Μακροχρόνια προοπτική: Θωράκιση της χρηματοπιστωτικής
σταθερότητας
Αυτή η δεύτερη αναγκαιότητα, δηλαδή όχι απλά η αποκατάσταση
αλλά κυρίως η διατήρηση σε βάθος χρόνου της χρηματοπιστωτικής
σταθερότητας, απαιτεί αναθεώρηση της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής
αρχιτεκτονικής. Το όλο οικοδόμημα χρειάζεται ανασυγκρότηση, για να ενισχυθούν
ουσιαστικά οι λειτουργίες και οι αντοχές του. Και αυτό πρέπει να γίνει με
τρόπους που δεν θα ισοδυναμούν με «οπισθοδρόμηση στον απομονωτισμό του
παρελθόντος», δηλαδή δημιουργία εκ νέου διασυνοριακών εμποδίων στις ροές των
χρηματοδοτικών κεφαλαίων.
Η ανασύνταξη της παγκόσμιας πιστωτικής αρχιτεκτονικής είναι
έργο πολυδιάστατο και πολύπλοκο, όπως άλλωστε συμβαίνει με όλες τις φιλόδοξες
δομικές παρεμβάσεις. Η ολοκλήρωσή του θα πάρει χρόνο. Έχει όμως ήδη δρομολογηθεί
και προχωρεί κανονικά, τόσο στο χώρο της Ευρωπαϊκής Ένωσης όσο και αλλού, με
βάση λεπτομερείς χάρτες πορείας και συγκεκριμένα χρονοδιαγράμματα, τα οποία
τηρούνται.
Σε αυτή τη μεταρρυθμιστική ατζέντα, ο κατάλογος των επιμέρους
θεμάτων είναι μακρύς. Ιδιαίτερα θέλω να υπογραμμίσω τρία σοβαρά ζητήματα, που,
όπως αποδείχθηκε, απετέλεσαν βασικούς παράγοντες που συνέβαλαν στην πρόκληση ή
την εξάπλωση της κρίσης που σήμερα βιώνουμε:
Πρέπει δηλαδή να εξουδετερωθούν τα κίνητρα που οδηγούν σε
υπερβολική προσήλωση στις βραχυπρόθεσμες αποδόσεις και ανταμοιβές και σε
αδιαφορία για τις πιο μακρόπνοες στοχεύσεις, από τις οποίες όμως εξαρτώνται η
συστημική σταθερότητα και η κοινωνική ευημερία. Η μυωπική νοοτροπία οδηγεί
μοιραία σε στρεβλή εκτίμηση των κινδύνων ή των ζημιών που θα προκύψουν, εάν οι
κίνδυνοι επαληθευτούν.
-
Δεύτερον, χρειάζεται να ελαττωθεί η λεγόμενη υπερ-κυκλικότητα
(pro-cyclicallity) του πιστωτικού συστήματος, δηλαδή η εν δυνάμει
ικανότητά του να μεγεθύνει τις διακυμάνσεις του μακροοικονομικού κύκλου, οι
οποίες ανατροφοδοτούν τη χρηματοπιστωτική αστάθεια.
Μια βασική εκδήλωση αυτού του φαινομένου είναι η τάση για
υπερβολική ανάληψη κινδύνων από τα πιστωτικά ιδρύματα, όταν η οικονομία
βρίσκεται σε άνοδο, και ο υπερβολικός συντηρητισμός τους σε περιόδους ύφεσης,
που αποστερεί από τις αναγκαίες πιστώσεις τις επιχειρήσεις και τα νοικοκυριά.
Στον περιορισμό αυτής της «υπερ-κυκλικότητας» μπορεί να συμβάλει η κατάλληλη
προσαρμογή ορισμένων σημείων του κανονιστικού πλαισίου, όπως λ.χ. ο τρόπος
καθορισμού των κεφαλαιακών απαιτήσεων, οι κανόνες δημοσιοποίησης και ορισμένα
από τα πρότυπα λογιστικής αποτίμησης και αξιολόγησης. Η αναζήτηση των
προσφορότερων λύσεων στα ζητήματα αυτά βρίσκεται ήδη σε εξέλιξη στα αρμόδια
διεθνή όργανα. Την κεντρική αρμοδιότητα έχει η Επιτροπή της Βασιλείας, ενώ με το
θέμα αυτό έχει επίσης επιληφθεί και το Financial Stability Forum.
Αυτό ισχύει για όλα τα τμήματα του πιστωτικού συστήματος, από
τα εργαλεία και τους ισολογισμούς των τραπεζών μέχρι τις εταιρίες πιστωτικής
βαθμολόγησης, τα πρότυπα ελέγχου και αξιολόγησης, τους κανόνες και τις μεθόδους
εποπτείας. Η διαφάνεια αποτελεί βασικό προαπαιτούμενο για την
αποτελεσματική λειτουργία των αγορών. Είναι ο «φράχτης» που αποτρέπει τις αγορές
να οδηγηθούν σε υπερβολές, στις λεγόμενες «φούσκες», όταν οι αγορές κινούνται
ανοδικά, ή στην πιστωτική ασφυξία, όταν οι αγορές υποχωρούν. Η διαφάνεια είναι
ακόμη το στοιχείο εκείνο που προλαμβάνει τη λεγόμενη «συμπεριφορά κοπαδιού» και
τα επιδημικά φαινόμενα τύπου ντόμινο. Θα αναφέρω ενδεικτικά δύο περιοχές, όπου η
ανάγκη διόρθωσης είναι προφανής: Απαιτούνται, πρώτον, αυστηρότεροι και πιο
αποτελεσματικοί κανόνες κοινοποίησης των πληροφοριών που συνδέονται με τα
σύνθετα πιστωτικά εργαλεία. Και χρειάζονται, δεύτερον, μεγαλύτερη δημοσιότητα τα
στοιχεία και οι πληροφορίες που αφορούν οργανισμούς με συστημική σημασία, που
δεν εντάσσονται σε ρυθμιστικό πλαίσιο κανονιστικής εποπτείας (π.χ. τα hedge
funds).
Στο ζήτημα της διαφάνειας και της ορθής πληροφόρησης η
Τράπεζα της Ελλάδος αποδίδει ιδιαίτερη σημασία και συνεργάζεται στενά με τα
λοιπά εποπτικά όργανα στη χώρα μας και στην Ευρωζώνη. Με πρωτοβουλία της και με
τη συμμετοχή της Επιτροπής Κεφαλαιαγοράς πραγματοποιήθηκε πρόσφατα στην Τράπεζα
συνάντηση με τις ελεγκτικές εταιρίες και την Επιτροπή Λογιστικής Τυποποίησης και
Ελέγχου. Στη συνάντηση, εξετάστηκαν θέματα σχετιζόμενα με τους ελέγχους που θα
διενεργηθούν στις οικονομικές καταστάσεις των πιστωτικών ιδρυμάτων για τη χρήση
του 2008, κυρίως, τα ακόλουθα:
1. Ο προσδιορισμός της εύλογης αξίας των χρηματοοικονομικών
μέσων, σύμφωνα με τα προβλεπόμενα από τα διεθνή λογιστικά πρότυπα, με ιδιαίτερη
έμφαση στις περιπτώσεις όπου δεν υπάρχει ενεργός αγορά ή η αγορά παρουσιάζει
χαμηλή εμπορευσιμότητα.
2. Οι επαναταξινομήσεις χρηματοοικονομικών μέσων ενεργητικού
σύμφωνα με τις πρόσφατες αλλαγές που έχουν επέλθει στα διεθνή λογιστικά πρότυπα
και η συμμόρφωση με τους κανόνες γνωστοποιήσεων, ούτως ώστε οι χρήστες των
οικονομικών καταστάσεων να κατανοούν πλήρως την επίπτωση των σχετικών μεταβολών.
3. Οι προβλέψεις για απομείωση της αξίας χρηματοοικονομικών
στοιχείων ενεργητικού, κυρίως των δανείων, με έμφαση στην ανάγκη πλήρους
αποτύπωσης των υφιστάμενων συνθηκών της αγοράς, των καθυστερήσεων αποπληρωμής,
των ενδείξεων επιδείνωσης της οικονομικής κατάστασης των δανειοληπτών και της
ενδεχόμενης μείωσης της αξίας των πιθανών εξασφαλίσεων. Επιπλέον αναφέρθηκαν και
οι περιπτώσεις στις οποίες απαιτείται η καταχώρηση των ζημιών απομείωσης στα
αποτελέσματα χρήσης.
4. Η προβλεπόμενη ένταξη στις καταστάσεις πληροφοριών που
παρέχουν τη δυνατότητα στους επενδυτές να αξιολογήσουν επαρκώς την επίδραση που
έχουν τα χρηματοοικονομικά μέσα στην οικονομική θέση και απόδοση της τράπεζας
και τους κινδύνους στους οποίους η τράπεζα ήταν εκτεθειμένη κατά τη διάρκεια και
στο τέλος της χρήσης, καθώς και επεξήγηση των τρόπων με τους οποίους γίνεται η
διαχείριση των κινδύνων.
Η Τράπεζα της Ελλάδος θα παρακολουθεί τα ζητήματα αυτά σε
συνεχή βάση και θα βρίσκεται σε επικοινωνία με τα πιστωτικά ιδρύματα και τις
ελεγκτικές εταιρίες στο πλαίσιο του εποπτικού της ρόλου. Η διαφάνεια και η ορθή
απεικόνιση των ισολογισμών και των αποτελεσμάτων των εταιριών έχουν πρωτεύουσα
σημασία για την αντιμετώπιση των εξωγενών κραδασμών, που επηρεάζουν τη
χρηματοπιστωτική και, μέσω αυτής, τη μακροοικονομική σταθερότητα.
***
Το διεθνές χρηματοπιστωτικό σύστημα, όταν ολοκληρωθεί η
ανασυγκρότηση της αρχιτεκτονικής του, θα είναι ασφαλέστερο και πιο
αποτελεσματικό. Στο μεταξύ, ενόσω αυτά προετοιμάζονται, η επιδείνωση στον
πιστωτικό και τον πραγματικό τομέα δεν έχει ανακοπεί. Η έξοδος από αυτήν απαιτεί
ισχυρές και διεθνώς συντονισμένες παρεμβάσεις, τέτοιες ώστε:
-
Στον νομισματικό τομέα, να ενισχυθεί η ρευστότητα
και να αποκατασταθεί ο μηχανισμός διάχυσής της, ώστε η χρηματοδότηση να
φθάνει στις επιχειρήσεις και τα νοικοκυριά με επάρκεια και λογικούς όρους,
συμβατούς με την κατεύθυνση της νομισματικής πολιτικής.
-
Στο δημοσιονομικό τομέα, να αυξηθούν οι στροφές
των κινητήρων που ωθούν την οικονομία από την πλευρά της ζήτησης.
Αλλά δεν αρκεί το μείγμα οικονομικής πολιτικής να είναι
επαρκές, με κριτήριο τα αποτελέσματα που θα είχε σε άλλες, δηλαδή σε «κανονικές»
εποχές. Χρειάζεται, κυρίως, να είναι προσαρμοσμένο και κατάλληλο για τις
έκτακτες και ασυνήθιστες συνθήκες, που σήμερα αντιμετωπίζουμε. Και το πιο βασικό
χαρακτηριστικό της κρίσης που διανύομε, το στοιχείο που εξηγεί την έκταση και
την επιμονή της, είναι η χαμηλή εμπιστοσύνη. Βραχυχρόνια προτεραιότητα:
Αποκατάσταση της εμπιστοσύνης
Η εμπιστοσύνη έχει πληγεί όχι μόνο στον πιστωτικό, αλλά σε
όλες τις περιοχές και εκφάνσεις της οικονομικής ζωής. Επιτρέψτε μου να σταθώ για
λίγο στο ζήτημα αυτό, διότι το θεωρώ πρωταρχικής σημασίας στην παρούσα συγκυρία.
Από αυτό θα εξαρτηθεί πόσο γρήγορα θα μπορέσουν να αποδώσουν καρπούς οι
νομισματικές και δημοσιονομικές παρεμβάσεις που επιχειρούνται διεθνώς, σε
κλίμακα που δεν έχει ασφαλώς ιστορικό προηγούμενο.
Η κρίση εμπιστοσύνης ξεκίνησε πριν από ένα περίπου χρόνο,
όταν στις πιστωτικές αγορές αυξήθηκαν οι «καχυποψίες», δηλαδή οι αμφιβολίες των
πιστωτών, για τον βαθμό οικονομικής ευρωστίας και φερεγγυότητας των οφειλετών. Η
αύξηση της αβεβαιότητας αυτού του είδους πυροδοτήθηκε από τρεις θρυαλλίδες, που
στην πραγματικότητα σιγόκαιγαν για αρκετό για καιρό πριν. Αυτές ήταν:
-
Πρώτον, η υποεκτίμηση των κινδύνων τους οποίους
ενέχουν ορισμένα πιστωτικά εργαλεία, ιδίως εκείνα που σήμερα χαρακτηρίζονται
ως «τοξικά».
-
Δεύτερον, η υψηλή μόχλευση (leverage) ορισμένων
τραπεζικών οργανισμών διασυνοριακής εμβέλειας.
-
Και τρίτον, η ανεπαρκής διαφάνεια των
δημοσιευμένων ισολογισμών, οι οποίοι δεν αποτύπωναν πλήρως και ευκρινώς τη
σύνθετη πραγματικότητα από πλευράς κινδύνων.
Ο κλονισμός της εμπιστοσύνης επεκτάθηκε στη συνέχεια σε
ολόκληρο το πιστωτικό σύστημα και στην ικανότητά του να αποτυπώνει σωστά την
αληθινή αξία των στοιχείων ενεργητικού και παθητικού. Και το πιο ισχυρό πλήγμα,
που δέχτηκε η εμπιστοσύνη, ήταν εκείνο που προκλήθηκε στα μέσα Σεπτεμβρίου από
την κατάρρευση της Lehman Brothers και τα επιδημικά περιστατικά που τη
συνόδευσαν.
Η πτώση της εμπιστοσύνης έχει επιδράσει άμεσα στη συμπεριφορά
των φορέων οικονομικής δραστηριότητας, με τρόπους που επιδεινώνουν ραγδαία τις
προοπτικές του πραγματικού τομέα, δηλαδή της ζήτησης, της παραγωγής και της
απασχόλησης. Πιο συγκεκριμένα:
-
Λόγω των πολλών αβεβαιοτήτων, τα νοικοκυριά και οι
επιχειρήσεις αναβάλλουν δαπάνες τους, με αποτέλεσμα να υποχωρούν η
κατανάλωση και οι επενδύσεις.
-
Οι διαχειριστές χαρτοφυλακίων αποφεύγουν τον κίνδυνο και
επενδύουν, σχεδόν μονοσήμαντα, σε στοιχεία υψηλής ασφάλειας και ρευστότητας.
-
Οι τράπεζες αποφεύγουν να δανείζουν η μία την άλλη, με
αποτέλεσμα την αρρυθμία και ρηχότητα της διατραπεζικής αγοράς, η οποία
αποτελεί τη βάση όλων των αγορών. Σήμερα παραδείγματος χάρη, το 3-μηνο
επιτόκιο Euribor βρισκόταν στο 3,49 %, μολονότι το επιτόκιο της ΕΚΤ έχει
μειωθεί στο 2,5 %. Αυτό κατατείνει σε δυσμενέστερους όρους και συνθήκες
χρηματοδότησης του πραγματικού τομέα της οικονομίας, παρά τη μεγάλη μείωση
των επιτοκίων των κεντρικών τραπεζών και τη μαζική από αυτές παροχή
ρευστότητας.
Σε αυτό το περιβάλλον της γενικευμένης έλλειψης εμπιστοσύνης, οι φορείς
οικονομικής δραστηριότητας δεν αντιδρούν στα κίνητρα και τις ευκαιρίες με
τον τρόπο που θα το έκαναν, αν οι συνθήκες ήταν πιο ομαλές. Παραδείγματος
χάρη:
-
Μετά το καλοκαίρι, οι διεθνείς τιμές του πετρελαίου (και
άλλων βασικών εμπορευμάτων) έχουν υποχωρήσει σημαντικά, γεγονός που
συμβάλλει στην αποκλιμάκωση του πληθωρισμού και την ενίσχυση της αγοραστικής
δύναμης των νοικοκυριών. Παρόλα αυτά, η ιδιωτική κατανάλωση υποχωρεί, καθώς
η έλλειψη εμπιστοσύνης ενισχύει την επιφυλακτικότητα των νοικοκυριών και τη
ροπή προς αποταμίευση.
-
Ανάλογοι δισταγμοί και στάση αναμονής χαρακτηρίζουν
επίσης τη συμπεριφορά των επιχειρήσεων. Το γεγονός π.χ. ότι η εξέλιξη της
ισοτιμίας του ευρώ ευνοεί τις ευρωπαϊκές εξαγωγές δεν έχει ενισχύσει την
επενδυτική δραστηριότητα, επειδή οι προοπτικές της παγκόσμιας ζήτησης και
του διεθνούς εμπορίου χαρακτηρίζονται από ασυνήθη αβεβαιότητα.
Η έλλειψη εμπιστοσύνης, όταν εξαπλώνεται σε ολόκληρη την
οικονομία, ελαττώνει σημαντικά την αποτελεσματικότητα της οικονομικής πολιτικής,
διότι καθιστά εξαιρετικά αβέβαιο το μέγεθος και το χρόνο επέλευσης των
αποτελεσμάτων των νομισματικών ή δημοσιονομικών παρεμβάσεων. Παραδείγματος χάρη,
ενώ στην παρούσα φάση όλες οι μεγάλες κεντρικές τράπεζες έχουν μειώσει δραστικά
τα επιτόκια τους, τα τραπεζικά επιτόκια υποχωρούν πολύ βραδύτερα.
Αλλά και της δημοσιονομικής πολιτικής η αποτελεσματικότητα
έχει πληγεί από τη χαμηλή εμπιστοσύνη. Στις ΗΠΑ, παραδείγματος χάρη, το
δημοσιονομικό πακέτο της περασμένης άνοιξης, μολονότι ήταν σημαντικού μεγέθους,
δεν είχε το αναμενόμενο αποτέλεσμα και δεν απέτρεψε την περαιτέρω επιδείνωση της
μακροοικονομικής κατάστασης. Ευνοήθηκε η αποταμίευση αντί η κατανάλωση.
Όσο παρατείνεται η έλλειψη εμπιστοσύνης, η λειτουργία του
μηχανισμού μετάδοσης των επιδράσεων της νομισματικής πολιτικής διασαλεύεται. Και
όσο πάσχει ο μηχανισμός νομισματικής μετάδοσης, είναι μικρό το όφελος που
προκύπτει για την πραγματική οικονομία από μια μείωση των επιτοκίων της
κεντρικής τράπεζας. Σήμερα ο μηχανισμός μετάδοσης δεν λειτουργεί ομαλά για δύο
λόγους:
-
Ο ένας είναι η ανησυχία των τραπεζών μήπως μια ενδεχόμενη
περαιτέρω διατάραξη των αγορών τις φέρει αντιμέτωπες με απροσδόκητες
δυσκολίες άντλησης κεφαλαίων. Αυτό εξηγεί γιατί οι τράπεζες σωρεύουν
ρευστότητα και τίτλους χαμηλού ρίσκου και πουλούν ή αποφεύγουν τα χαμηλής
ρευστότητας στοιχεία ενεργητικού, γεγονός που επιδρά αρνητικά στις τιμές των
μετοχών και στην πιστωτική επέκταση.
-
Το δεύτερο αίτιο υπολειτουργίας του μηχανισμού
νομισματικής μετάδοσης είναι η αυξημένη ανησυχία μήπως, λόγω των αντίξοων
οικονομικών συνθηκών, ο αντισυμβαλλόμενος περιέλθει σε αδυναμία εμπρόθεσμης
εξυπηρέτησης των οφειλών του. Αυτό εξηγεί γιατί, παρά τη σημαντική ψαλίδα (spread)
μεταξύ του επιτοκίου αναχρηματοδότησης από την ΕΚΤ και του 3μηνου
διατραπεζικού επιτοκίου, η ευκαιρία αυτή για arbitrage αφήνεται
ανεκμετάλλευτη. Αυτό επίσης εξηγεί γιατί οι τράπεζες προτιμούν να καταθέτουν
στην ΕΚΤ την πλεονάζουσα ρευστότητά τους, παρά να τη δανείζουν σε άλλες
τράπεζες.
Η αυξημένη επιφυλακτικότητα θα ήταν ίσως δικαιολογημένη στις
συγκεκριμένες εκείνες περιπτώσεις τραπεζών, που στο παρελθόν είχαν εκτεθεί
υπέρμετρα σε κινδύνους. Σε επίπεδο συνολικής οικονομίας, όμως, εάν οι τράπεζες
σταματήσουν να λειτουργούν ως τράπεζες, δηλαδή εάν παύσουν να επιτελούν τον
πρωτεύοντα μεσολαβητικό ρόλο τους, που είναι η ομαλή διοχέτευση των
αποταμιεύσεων προς τις επενδύσεις, ελλοχεύει ο κίνδυνος ακόμη μεγαλύτερης βλάβης
του πραγματικού τομέα.
Οι αντιδράσεις της ΕΚΤ και του Ευρωσυστήματος
Για να εξομαλυνθούν το ταχύτερο δυνατόν οι αγορές και οι
μεσολαβητικές λειτουργίες των πιστωτικών ιδρυμάτων, το Ευρωσύστημα θα συνεχίσει
να χρησιμοποιεί όλα τα μέσα και τα εργαλεία που διαθέτει, όπως το έπραξε εξ
αρχής με αποφασιστικότητα και συνέπεια σε όλη τη διάρκεια της κρίσης. Επιτρέψτε
μου εδώ να συνοψίσω τις σπουδαιότερες μέχρι σήμερα παρεμβάσεις.
Από την πρώτη εκδήλωση της αναταραχής, τον Αύγουστο του 2007,
το Ευρωσύστημα έχει προσαρμόσει τον τρόπο που κατανέμει, εντός της λεγόμενης
«περιόδου τήρησης» (maintenance period), τη ρευστότητα σε ευρώ που παρέχει.
Δηλαδή, με δεδομένο το ποσό της προσφοράς ρευστότητας που έχει αποφασισθεί για
κάθε περίοδο, μεγαλύτερο τμήμα της παρέχεται στην αρχή και λιγότερο στο υπόλοιπο
διάστημα της περιόδου τήρησης. Η πολιτική αυτή, επειδή διευκολύνει τις τράπεζες
να προγραμματίζουν με μεγαλύτερη ακρίβεια και βεβαιότητα τις ροές ρευστών
διαθεσίμων, τείνει να σμικρύνει τις αποκλίσεις των διατραπεζικών επιτοκίων από
το κεντρικό επιτόκιο της ΕΚΤ, τουλάχιστον στις πράξεις βραχυπρόθεσμης διάρκειας.
Επιπλέον, για να εξομαλυνθούν οι συνθήκες της διατραπεζικής
και στις σχετικά πιο μακρές διάρκειες, το Ευρωσύστημα έχει αυξήσει σημαντικά την
αναχρηματοδότηση που παρέχει μέσω των πράξεων πιο μακροπρόθεσμης
αναχρηματοδότησης. ΚατΆ αναλογία, βεβαίως, έχει περιορισθεί το καθαρό ποσό
ρευστότητας που παρέχεται μέσω των πράξεων πιο βραχυπρόθεσμης αναχρηματοδότησης,
ούτως ώστε να διατηρείται η συνολική αναχρηματοδότηση στο επίπεδο που
είναι συμβατό με τους στόχους της νομισματικής πολιτικής.
Μετά τη διάσωση της Bearn Sterns, τον περασμένο Μάρτιο, οι
χρηματοπιστωτικές αγορές εισήλθαν σε νέα φάση έντονων αναταράξεων. Και τον
Σεπτέμβριο η κατάσταση επιδεινώθηκε με την κατάρρευση της Lehman Brothers.
Αντιδρώντας στις αναζωπυρωμένες πιέσεις των αγορών, το Ευρωσύστημα επέτεινε τις
προσπάθειες υποβοήθησης των τραπεζών της ευρωζώνης και κάλυψης των αναγκών τους
σε ευρώ και σε δολάρια. Συγκεκριμένα:
-
Ενίσχυσε περαιτέρω την πολιτική της παροχής μεγαλύτερης
ρευστότητας στην αρχή των εβδομαδιαίων πράξεων βασικής αναχρηματοδότησης.
-
Αύξησε σημαντικά τη μεσοσταθμική διάρκεια των
αντιστρεπτέων πράξεων (repos).
-
Και, σε συνεργασία με την αμερικανική Fed, διεύρυνε την
παροχή ρευστότητας σε δολάρια
Στις αρχές Οκτωβρίου το Ευρωσύστημα, προκειμένου να συμβάλει
στην ελάφρυνση των πιέσεων που ασκούνταν στην αγορά χρήματος της ευρωζώνης,
αποφάσισε κατΆ εξαίρεση να μεταβάλει προσωρινά και τη μορφή των δημοπρασιών στις
εβδομαδιαίες πράξεις κύριας αναχρηματοδότησης. Για ορισμένο διάστημα οι πράξεις
αυτές θα διενεργούνται με τη λεγόμενη «διαδικασία σταθερού επιτοκίου». Αυτό
πρακτικά σημαίνει ότι οι τράπεζες θα μπορούν, με δεδομένο και εκ των προτέρων
γνωστό επιτόκιο, να δανείζονται από το Ευρωσύστημα όση ρευστότητα θέλουν
(έναντι, βεβαίως, επαρκούς ενεχύρου). Επιπρόσθετα, η διαφορά επιτοκίων μεταξύ
των διευκολύνσεων έκτακτης αναχρηματοδότησης και καταθέσεων στην ΕΚΤ
περιορίστηκε στις 100 μονάδες βάσης, από 200 μονάδες βάσης που ήταν πριν. Η
ρύθμιση αυτή αποβλέπει στην αποθάρρυνση του αποθησαυρισμού και την ευρύτερη
διάχυση της παρεχόμενης από το Ευρωσύστημα ρευστότητας στο σύνολο του τραπεζικού
συστήματος και εν τέλει στους δανειζόμενους από αυτό.
Την περασμένη Πέμπτη, όπως γνωρίζετε, η ΕΚΤ μείωσε σημαντικά
το επιτόκιο της, κατά 75 μονάδες βάσης. Το βήμα αυτό ήρθε στη συνέχεια των
μειώσεων του Οκτωβρίου και του Νοεμβρίου, κατά 50 μ.β. κάθε φορά, ανεβάζοντας το
ύψος της συνολικής μείωσης σε 175 μ.β. μέσα σε ένα δίμηνο. Η ΕΚΤ και το
Ευρωσύστημα θα συνεχίσουν να παρακολουθούν με προσοχή τις εξελίξεις, ώστε να
διατηρούνται υπό έλεγχο οι πληθωριστικές προσδοκίες και να διασφαλίζεται
μεσοπρόθεσμα η σταθερότητα των τιμών. Ταυτόχρονα θα επενεργούν τα κυβερνητικά
σχέδια, που αποβλέπουν στην αποκατάσταση της χρηματοπιστωτικής σταθερότητας και
την ανάκαμψη της οικονομικής δραστηριότητας.
Στην ταχύτερη ανάκαμψη της ευρωπαϊκής οικονομίας θα μπορούσε
να συμβάλει και το δημοσιονομικό πακέτο, που τίθεται στους αρχηγούς κρατών προς
έγκριση αυτή την εβδομάδα. Το σχέδιο προβλέπει σημαντικού μεγέθους δημοσιονομική
ενίσχυση, αξιοποιώντας τα περιθώρια του Συμφώνου Σταθερότητας και Ανάπτυξης.
Ωστόσο για τις χώρες-μέλη της Ένωσης, όπως η Ελλάδα, που βρίσκονται στα όρια των
δημοσιονομικών κανόνων του Συμφώνου, που παρουσιάζουν υψηλό δημόσιο χρέος και
ταυτόχρονα υψηλό έλλειμμα ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών, τα περιθώρια είναι
μηδαμινά. Για τις χώρες αυτές, η τυχόν χαλάρωση της δημοσιονομικής σύνεσης θα
απέβαινε σε βάρος της οικονομίας αλλά και των ίδιων των δημοσιονομικών
προοπτικών τους, μεσοπρόθεσμα, καθώς θα αύξανε ακόμη περισσότερο το κόστος
εξυπηρέτησης του χρέους τους. Να θυμίσω απλώς ότι ήδη για τα ελληνικά 10-ετή
κρατικά ομόλογα το επιτόκιο κινείται στις 170 μ.β. ψηλότερα από τα γερμανικά,
όταν πριν από ενάμισι χρόνο ήταν στα όρια των 30 μ.β.
Κυρίες και κύριοι,
Όπως ήδη ανέφερα, η έξοδος από την σημερινή πρωτοφανή κρίση
δεν θα είναι ούτε εύκολη ούτε γρήγορη. Η Ελλάδα έχει ήδη επηρεαστεί αρνητικά
τόσο στην πραγματική της οικονομία όσο και στο πιστωτικό της σύστημα, όπου η
έλλειψη ρευστότητας στις διεθνείς αγορές μεταφέρεται σταδιακά ως πρόβλημα στη
χρηματοδότηση των νοικοκυριών και των επιχειρήσεων. Πιστεύω ωστόσο ότι η
επικείμενη εφαρμογή του κυβερνητικού σχεδίου θα αποτρέψει συνθήκες πιστωτικής
ασφυξίας, επιτρέποντας πιστωτική επέκταση σημαντικά υψηλότερη από την
αναμενόμενη του ονομαστικού ΑΕΠ το 2009.
Καθώς η διεθνής συγκυρία χειροτερεύει, οι μακροοικονομικές
ανισορροπίες και οι διαρθρωτικές αδυναμίες της ελληνικής οικονομίας
αναδεικνύονται σαφέστερα. Για τη θωράκιση της οικονομίας απέναντι στους
εξωγενείς κραδασμούς και τη διατήρηση σε βάθος χρόνου υψηλών ρυθμών ανάπτυξης με
χαμηλό πληθωρισμό, μόνη ασφαλής μέθοδος είναι η λυσιτελής αντιμετώπιση των
ανισορροπιών και των διαρθρωτικών αδυναμιών, προκειμένου να τεθεί σε κίνηση μια
μακρόπνοη, πιο εξωστρεφής, ισχυρή και διατηρήσιμη αναπτυξιακή δυναμική. Μια
δυναμική που θα στηρίζεται κατά πρώτο λόγο στην ενίσχυση της παραγωγικής βάσης
μέσω των επενδύσεων και της ποιοτικής αναβάθμισης του ανθρώπινου δυναμικού, στην
ενδυνάμωση της ανταγωνιστικής λειτουργίας των αγορών καθώς και σε ένα ευρύ
πλέγμα διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων, κυρίως στον ευρύτερο δημόσιο τομέα. Μια
ουσιαστική ώθηση της παραγωγικότητας, της ανταγωνιστικότητας και της
προσαρμοστικότητας της οικονομίας μπορεί να επιτευχθεί μόνο με την εφαρμογή ενός
μείγματος οικονομικής πολιτικής το οποίο θα δίνει έμφαση στη σταθερή βελτίωση
των παραγωγικών δυνατοτήτων. Ένα τέτοιο μείγμα πολιτικής, επειδή ακριβώς
συμβάλλει στην ανάπτυξη και τη σταθερότητα, θα ενισχύσει επίσης την εμπιστοσύνη
των διεθνών επενδυτών και των αγορών στις προοπτικές της ελληνικής οικονομίας
και στη σταθερότητα του χρηματοπιστωτικού μας συστήματος.